X5 Retail позиционируется как история качественного долгосрочного роста

X5 Retail позиционируется как история качественного долгосрочного роста

X5 Retail опубликовала умеренно позитивные финансовые результаты за 1К21. Несмотря на негативное влияние операционного рычага, компании удалось сохранить рентабельность по скорректированной EBITDA на уровне прошлого года - 7,0%. На наш взгляд, X5 Retail позиционируется как история качественного долгосрочного роста.

Валовая рентабельность выросла. В 1К21 валовая рентабельность (после снижения на 8 б.п. г/г в 4К20) увеличилась на 81 б.п. до 25,2%, что было связано с сокращением потерь и затрат на логистику в результате операционных улучшений, а также благодаря росту коммерческой рентабельности на фоне сокращений инвестиций в цену. Плотность валовой прибыли (на кв. м торговой площади) в последние пять лет остается стабильной на фоне незначительного (на 4%) снижения плотности продаж (за счет роста доли региональных магазинов), которое было компенсировано увеличением валовой рентабельности (за счет улучшения закупочных условий, сокращения потерь и снижения доли массовых промо).

Рост операционных затрат замедлился. Как мы и ожидали, темп роста коммерческих и административных расходов замедлился по сравнению с 4К20 из-за отсутствия премий операционному персоналу. Однако доля этих расходов в процентах от выручки достигла 18,9% (+86 б.п. г/г) за счет усиления отрицательного эффекта операционного рычага и увеличения расходов, связанных с обслуживанием онлайн-заказов (что привело к росту расходов на персонал на 43 б.п. и прочих расходов на 27 б.п.) Удельные операционные издержки (на кв. м торговой площади) последние пять лет остаются стабильными благодаря хорошему контролю над расходами и увеличению доли магазинов у дома.

Рентабельность EBITDA осталась на прежнем уровне. EBITDA выросла на 7,9% г/г до 35,0 млрд руб. Рентабельность по EBITDA осталась на уровне 1К20 - 6,9%. Скорректированная EBITDA (т.е. до вычета расходов по программе мотивации менеджмента) выросла на 7,6% г/г до 35,0 млрд руб. Операционный денежный поток сократился на 39% до 24,4 млрд руб. в 1К21 за счет нормализации уровня кредиторской задолженности и запасов по сравнению с 1К20.

Инвестиционный кейс: технологичная розничная компания. X5 Retail имеет амбициозные цели довести долю цифровых бизнесов до 5% от консолидированной выручки и занять 20% рынка e-Grocery к 2023 г. Ожидается, что онлайн-гипермаркет "Впрок", как и сервис 5Post, выйдет на позитивный показатель EBITDA до конца этого года, в то время как сервис экспресс-доставки станет рентабельным по EBITDA в 2022-2023 гг. Пока же, несмотря на высокий финансовый потенциал, а также ожидаемый вклад в капитализацию компании, эти бизнесы создают давление на рентабельность и никак не учтены рынком в рыночной стоимости X5 Retail.