Хороший свободный денежный поток "Интер РАО" приведет среднесрочно к привлекательному дивидендному потоку

Хороший свободный денежный поток "Интер РАО" приведет среднесрочно к привлекательному дивидендному потоку

"Интер РАО" представило отчетность по международным стандартам за 1П21 и провело телеконференцию. Результаты указывают на значительное увеличение консолидированной выручки (+19% г/г) и EBITDA (+32% г/г) отчасти благодаря пониженной базе сравнения за 1П20.

Рост консолидированных индикаторов был обусловлен преимущественно сильной динамикой в сегментах российской электрогенерации и трейдинга. В области корпоративных вопросов менеджмент отметил, что новый подход к расчету дивидендов госкомпаний, который был официально утвержден правительством в июне, не должен иметь прямых последствий для Интер РАО. Новой информации о возможном участии в инвестициях в проект "Восток Ойл" или о приобретениях активов в электрогенерирующем сегменте представлено не было. Мы сохраняем рекомендацию "ЛУЧШЕ РЫНКА" по бумагам компании на ожиданиях того, что хороший свободный денежный поток (СДП) и чистая денежная позиция должны привести к привлекательному дивидендному потоку в среднесрочной перспективе.

Выручка: рост на 17% г/г благодаря генерации, трейдингу и сбыту. Консолидированная выручка в 1П21 увеличилась на 19% г/г до 566 млрд руб. на фоне роста показателя в сегментах российский генерации (+20% г/г), трейдинга (2,4x г/г), сбыта (+12% г/г) и зарубежных активов (+27% г/г) (Таблицы 1 и 2). Росту в электрогенерирующем сегменте способствовало увеличение выработки (+14% г/г), а также повышение цен на электроэнергию в первой ценовой зоне (+13% г/г). Рост в сегменте трейдинга был вызван увеличением объемов экспорта (+90% г/г) и повышением цен на бирже Nord Pool (примерно 2x г/г).

EBITDA: рост на 32% г/г за счет генерации и трейдинга. Консолидированная EBITDA в 1П21 увеличилась на +32% г/г до 81 млрд руб. на фоне роста российской генерации (+14% г/г) и трейдинга (3,7x г/г), который был сглажен стабильной динамикой в сбытовом сегменте (-3% г/г). EBITDA незначительно превысила наш прогноз (+5%) за счет более сильной, чем ожидалось, динамики в сбытовом бизнесе (Таблица 3). Менеджмент ожидает, что в 2021 г. EBITDA составит около 155 млрд руб, увеличившись приблизительно на 10% по сравнению с 2019 г.

Чистая денежная позиция снизилась из-за сделок по приобретению активов, но по-прежнему превышает 50% рыночной капитализации. Чистая денежная позиция (включая банковские депозиты, но не учитывая неденежные лизинговые обязательства) снизилась до 273 млрд руб. (с 325 млрд руб. на конец 4К20), но по-прежнему превышает 50% рыночной капитализации компании. Ее сокращение было вызвано приобретением в 2К21 ИТ-компании "Сигма" (за ~10 млрд руб.) и 11 инжиниринговых компаний (за ~37 млрд руб.).

Дивидендные выплаты: новый подход к дивидендам госкомпаний не должен иметь прямых последствий. Пока менеджмент не видит прямых последствий от принятия правительством нового подхода к расчету дивидендов госкомпаний. С формальной точки зрения постановление правительства не затрагивает Интер РАО, т. к. государство контролирует акции компании опосредованно - через Роснефтегаз. "Интер РАО" по-прежнему намерено выплачивать в виде дивидендов 25% чистой прибыли по МСФО.

Инвестиции: информации о покупках активов в сегменте генерации или об инвестициях в проект "Восток Ойл" по-прежнему нет. Менеджмент не предоставил свежей информации о потенциальном масштабе или структуре участия Интер РАО в проекте "Восток Ойл", который сейчас находится на стадии подготовки Роснефтью и партнерами. Нет новой информации и о возможных приобретениях генерирующих активов, в том числе в Калининградской области, где компания на данный момент арендует активы у своего крупнейшего акционера, Роснефтегаза.

Рекомендация "ЛУЧШЕ РЫНКА" подтверждена. Мы подтверждаем рекомендацию "ЛУЧШЕ РЫНКА" по бумагам "Интер РАО", поддержку чему оказывают ожидания сохранения двузначной доходности СДП на протяжении многих лет, значительная денежная позиция и возможное повышение коэффициента дивидендных выплат до 50% чистой прибыли по МСФО (т. е. до ориентира, существующего для госкомпаний)