"Циан" - от онлайн-агрегатора до игрока PropTech

"Циан" - от онлайн-агрегатора до игрока PropTech

Мы начинаем аналитическое покрытие Циан с целевой цены USD 17,2/АДС и рекомендации ВЫШЕ РЫНКА. В первые 7 недель после размещения бумаги Циан торговались преимущественно ниже цены IPO USD 16,0/АДС на фоне общей волатильности рынка и сообщений в СМИ о потенциальном регулировании сегмента аренды жилой недвижимости в России.

Мы считаем, что текущие низкие котировки (7,3x 2022П EV/выручка с дисконтом 24% к HHR и 59% к прямым международным аналогам) предлагают хорошие уровни для входа в эту новую Интернет-историю, сочетающую инвестицию в цифровизацию инструментов привлечения клиентов на рынке недвижимости, лидерство по рыночной доле и продуктовому портфелю, позитивные прогнозы EBITDA и СДП, опытную команду менеджмента и умеренный акционерный риск. Наша оценка, основанная на сочетании методов ДДП и мультипликаторов, предполагет 10,9-8,2x 2022-23П EV/выручка (соответствует премии 13-5% к HeadHunter) при потенциале роста 47% с текущих уровней котировок.

Выигрышная бизнес-модель - залог лидерства на рынке. Циан представляет собой классический вертикальный онлайн-агрегатор, специализирующийся исключительно на сервисах для российского рынка недвижимости. Циан представлен во вcех сегментах этого рынка, а также имеет выход на масштабный рынок ипотеки. Благодаря высокой узнаваемости бренда и широкому продуктовому портфелю Циан является наиболее предпочтительным партнером для широкой Интернет-аудитории и профессионалов рынка недвижимости, что обеспечивает высокую активность пользователей на платформе. Циан - игрок номер 1 в четырех наиболее густонаселенных российских регионах и в торой после Avito агрегатор в других топ-20 регионах по количеству лидов агентам и частным продавцам.

Бизнес-модель Циана предусматривает сильный сетевой эффект, диверсифицированные потоки выручки и высокие в ходные барьеры.

Цифровизация инструментов привлечения клиентов на рынке недвижимости предполагает высокий потенциал роста бюджетов онлайн-агрегаторов. По данным Frost & Sulliv an, совокупные расходы на рекламу недвижимости в России состав или примерно 76 млрд руб. в 2020 г., на долю всех цифровых каналов пришлось 53%, на онлайн-агрегаторы - 18%.

Между тем доля онлайн-агрегаторов в общей величине агентских комиссий на уровне в среднем 3% остается гораздо ниже двузначных уровней развитых рынков, тогда как девелоперы тратят менее 5% своих рекламных бюджетов на этот канал привлечения клиентов. Frost & Sullivan прогнозирует более чем двукратный рост доли онлайн-агрегаторов в бюджетах агентов и девелоперов к 2025 г. на фоне общей тенденци и перетока покупателей в Интернет. Таким образом, на горизонте лет целевой рынок Циан может продемонстрировать потенциал роста в 3,5 раза до 47 млрд руб. Помимо этого, компания изучает возможности развития на смежных рынках, к примеру привлечение клиентов на ипотечный рынок, объем которого может составить 135 млрд руб. к 2025 г.

Привлекательный профиль роста с сильными амбициями трансформации в игрока PropTech. Циан реализует мультивекторную модель роста, нацеленную на увеличение монетизации ключевых продуктов (листинги и лиды) как в столицах, так и в регионах, расширение регионального присутствия (органическое и через покупки) и развитие смежных сервисов (маркетплейс ипотеки, C2C аренда, сделки по обмену жильем) с тем, чтобы вырасти в универсальную онлайн-платформу по недвижимости. Мы ожидаем, что выручка Циан будет расти в среднем на 33,0% в 2021-25П, что означает практически четырехкратный рост масштабов бизнеса на горизонте 5 лет.

По нашей оценке, инкрементальная выручка будет распределена в соотношении 75:25 между основным бизнесом (его среднегодовой рост ожидается на уровне 28% в 2021-25П) и новыми проектами (+82% в среднем в год в 2021-2025П). На горизонте 2022-23 Циан станет наиболее быстроразвивающимся агрегатором среди публичных мировых онлайн-платформ в сегменте недвижимости и третьей по темпам роста публичной российской интернет-компанией после Ozon и Яндекс.

Позитивные ожидания по рентабельности и СДП. За 9М21 на уровне группы Циан продемонстрировал умеренно позитивную рентабельность скорректиров анной EBITDA (4,7%). Основной бизнес онлайн-агрегатора демонстрирует высокую рентабельность в москов ском регионе - рентабельность скорректиров анной EBITDA за 3К21 составила 59%, что сопоставимо с текущей рентабельностью EBITDA HH (60%) и медианным значением прямых мировых аналогов (58% в 2021П) и, как ожидается, этот уровень будет устойчивым в среднесрочной перспективе благодаря отличному опыту взаимодействия платформы с ее пользователями и сильному сетевому эффекту. Мы ожидаем, что основной бизнес Циан в других регионах, как и новые проекты, выйдут на уровень безубыточности в 2024-25 гг., что приведет к росту рентабельности на уровне Группы до 40-42%.

Отметим, что (как и в случае с HH) бизнес-модель Циан, которая строится вокруг онлайн-платформы, предлагает неоспоримые преимущества - сильный операционный лев ередж, низкую интенсивность капиталовложений и отрицательный оборотный капитал, что вместе с позитивным прогнозом EBITDA приведет к здоровой динамике СДП с 2023 г.

Риски: конку ренция, управленческий риск, способность к постоянной инновации продуктов и привлечению специалистов , регулирование Интернет-рынка и рынка недвижимости.

Циан: выручка и скорр. EBITDA, млрд руб.