Решение было полностью ожидаемо рынком, основная интрига была в ожиданиях комментариев на пресс-конференции Пауэлла относительно возможно более ранних сроков начала нормализации ультрамягкой ДКП на фоне значительного улучшения прогнозов роста американской экономики и роста инфляционных ожиданий, усиленных принятым на днях новым пакетом поддержки экономики на $1,9 трлн.
Котировки фьючерсов перед заседанием закладывали в ожидания первые повышения ставки в марте 2023 г. или даже в конце 2022 г. Опросы аналитиков указывали на оценку вероятности сокращения объемов покупки облигаций либо до конца этого года, либо с начала 2022 г. Кроме того, участники рынка ждали комментариев Пауэлла относительно быстрого роста доходностей американских гособлигаций (вчера доходность UST-10 приблизилась к 1,7%) - насколько это беспокоит ФРС и при каких условиях центробанк может начать контролировать кривую доходности гособлигаций с помощью увеличения объемов покупки долгосрочных бумаг или операции Twist (дополнительные покупки долгосрочных бумаг при одновременных продажах краткосрочных). В принципе, Пауэлл уже давал ответы на эти вопросы, выступая в Конгрессе США в феврале и на онлайн конференции в начале марта. Сейчас он подтвердил и дополнительно раскрыл эти тезисы - сворачивать монетарную поддержку рано, решения будут приниматься на основе фактических данных, а не прогнозов и четко коммуницироваться рынку заблаговременно.
Первая реакция рынков была позитивной - доходность UST-10 отступила от более чем годового максимума, курс доллара ослаб, индексы S&P500 и Dow Jones обновили рекорды. Однако в дальнейшем рост доходностей UST на фоне ожиданий более высоких темпов роста экономики и инфляции может продолжиться. Главной проблемой, на наш взгляд, остается отсутствие количественных критериев и "существенного прогресса", и инфляции "умеренно выше 2% в течение некоторого времени", и доходности UST, угрожающей нежелательным ужесточением финансовых условий.
Изменения прогнозов по сравнению с декабрьскими. ФРС ждет в 2021 г. максимального темпа роста экономики с 1983 г., временного превышения инфляцией 2% и снижения в будущем году безработицы к докризисному уровню. ФРС повысила прогноз роста американской экономики на 2021 г. с 4,2% (декабрь) до 6,5%, на 2022 г. с 3,2% до 3,3%, на 2023 г. прогноз снижен с 2,4% до 2,2%, на долгосрочную перспективу - сохранен на уровне 1,8%.
Согласно опросам, рынок ожидал менее сильного повышения прогноза роста ВВП на этот год - до 5,8%. По инфляции (индекс PCE) прогноз на 2021 г. повышен с 1,8% до 2,4%, на 2022 г. с 1,9% до 2%, на 2023 г. - с 2% до 2,1%, на долгосрочную перспективу сохранен на уровне 2%. Прогноз роста потребительских цен без учета стоимости продуктов питания и энергоносителей (индекс Core PCE) на 2021 год повышен с 1,8% до 2,2%, на 2022 год - с 1,9% до 2%, на 2023 год - до 2,1% с 2%. Прогноз безработицы на текущий год снижен с 5% до 4,5%, на будущий год с 4,2% до 3,9%, на 2023 г. с 3,7% до 3,5%. Долгосрочный прогноз безработицы снижен с 4,1% до 4%. Также, как и в декабре, точечный график индивидуальных прогнозов руководства ФРС по процентной ставке предполагает в среднем сохранение ее в диапазоне 0-0,25%, как минимум, до конца 2023 г. При этом из 18 участников опроса ни один не прогнозирует повышения ставки в этом году, но на ближайшие годы число ожидающих повышения ставки увеличилось по сравнению с декабрем (в 2022 г. с 1 до 4, в 2023 г. с 5 до 7).
Текст заявления не сильно изменен по сравнению с январским. В январе утверждалось, что темпы восстановления экономической активности и занятости в последние месяцы замедлились - сейчас говорится, что они развернулись вверх, однако в секторах, наиболее пострадавших от пандемии, сохраняется слабость. В отношении инфляции в январе сообщалось, что слабый спрос и низкие цены на нефть удерживают ее на низком уровне - сейчас просто констатируется, что она остается ниже 2%. ФРС по-прежнему считает целесообразным сохранять ставки в текущем диапазоне до тех пор, пока условия на рынке труда не будут соответствовать условиям максимальной занятости, а инфляция не достигнет 2% и не будет стремиться к умеренному превышению этого уровня в течение некоторого времени. ФРС продолжит наращивать вложения в гособлигации (US Treasuries) не менее чем на $80 млрд и в ипотечные бумаги не менее чем на $40 млрд в месяц, "пока не будет достигнут существенный прогресс в достижении целей комитета по максимальной занятости и стабильности цен".
По словам Пауэлла, американская экономика восстанавливается после кризиса, вызванного пандемией коронавируса, быстрее, чем ожидалось, хотя восстановление идет неравномерно и далеко от завершения. Потребление товаров заметно выросло в начале года, но потребление услуг, особенно контактных, остается слабым из-за социального дистанцирования. После слабых результатов по рынку труда в предыдущие 3 месяца, за февраль число новых рабочих мест сильно увеличилось (+379К), в результате сфера развлечений и гостиничный бизнес смогли вернуть 2/3 рабочих мест, потерянных в декабре-январе. Однако число занятых в экономике еще на 9,5 млн ниже, чем до пандемии. Снижение числа новых случаев заражений и госпитализаций, прогресс в вакцинации, бюджетные стимулы способствуют значительному улучшению прогнозов на этот год, но сворачивать стимулирующую политику пока рано.
Пауэлл вновь назвал условия для повышения ставки - 1) возвращение к максимальной занятости в наиболее широком, инклюзивном смысле, которая измеряется не только общим уровнем безработицы, но и множеством параметров - отношением численности рабочей силы к общей численности трудоспособного населения, заметно снизившемся с начала пандемии, динамикой зарплат, темпами создания новых рабочих мест, сокращением усиленных пандемией диспропроций в уровне безработицы среди различных социальных и этнических групп (для афроамериканского и испаноязычного населения она существенно выше). Поэтому даже прогнозируемый низкий уровень безработицы в 2022-23 гг. не означает достижения максимальной занятости. 2) повышение инфляции устойчиво до 2% со стремлением к временному превышению этого уровня в течение какого-то времени (пока она ниже 2%, ожидаемое временное превышение этого уровня в течение 2021 г. "не считается", а прогноз на 2022 г. предполагает ее возвращение к 2%). Разброс прогнозов сроков начала повышения ставки в точечном графике dot plot отражает расхождения не в критериях, а в индивидуальных прогнозах сроков достижения этих условий. Большинство членов комитета, по его словам, на данный момент ждет сохранения ставки вблизи нуля в течение 3-х лет, но все будет зависеть от экономических данных.
Ключевое отличие нового подхода ФРС к ДКП от прежнего - решения как по повышению ставки, так и по сокращению объемов QE будут приниматься на основе реальных экономических данных, а не прогнозов (превентивно). Для повышения ставки необходимым условием является достижение целей, для начала сокращения QE - существенный прогресс в приближении к ним. При этом когда ФРС увидит, что условия достигнуты, о подготовке к снижению объемов покупок бумаг рынку будет дан сигнал заблаговременно. Главной проблемой, на наш взгляд, остается отсутствие количественных критериев и "существенного прогресса", и инфляции "умеренно выше 2% в течение некоторого времени", и доходности UST, угрожающей нежелательным ужесточением финансовых условий.
ФРС ожидает заметного ускорения инфляции в ближайшие месяцы (с марта), но считает его временным. Во-первых, на него повлияет эффект низкой базы инфляции прошлого года, во-вторых, инфляция издержек из-за дефицита предложения, в-третьих - ожидаемое увеличение потребительских расходов по мере открытия экономики (потребители будут активнее перемещаться и тратить сбережения, накопленные во время пандемии). Однако долгосрочные инфляционные ожидания надежно заякорены вблизи 2%, что позволяет ФРС сохранять низкие ставки, чтобы достичь максимальной занятости, не опасаясь спровоцировать высокую инфляцию. Между тем, рыночные инфляционные ожидания ("вмененная инфляция", breakeven rates) уже заметно превышают 2% таргет, на 10-летнем горизонте достигнув 2,31%, а на 5-летнем 2,64%.
Пауэлл вновь повторил, что рост доходностей госбумаг не вызывает опасений, поскольку общие финансовые условия остаются благоприятными. Опасения могло бы вызвать хаотичные изменения на финансовых рынках и устойчивое нежелательное ужесточение финансовых условий для населения и бизнеса. Действующие механизмы (программа покупки госбумаг и бумаг ипотечных агентств) сейчас достаточны, при необходимости они могут быть скорректированы.
По словам Пауэлла, решение относительно норматива SLR для банков (supplemental leverage ratio) для банков будет объявлено в ближайшие дни. В прошлом году были приняты временные послабления для банков в этом нормативе, позволяющие не учитывать вложения в гособлигации и некоторые виды депозитов при расчете левериджа, они по плану завершаются 31 марта 2021 г. Если они не будут продлены, банкам придется сократить вложения в гособлигации. Ожидания этого могли оказывать дополнительное давление на цены гособлигаций в последние недели.
Таким образом, ФРС подтвердила, что пока не готова думать о сокращении масштабов стимулирующей политики, и первая реакция рынков была позитивной. Однако мы полагаем, что в отсутствие намерений ФРС сдерживать рост доходностей UST их движение вверх может продолжиться. Позже в течение года, когда сильные прогнозы ФРС по росту экономики и снижению безработицы начнут реализовываться, а инфляция превысит 2%, мы полагаем, что ФРС все же может объявить о подготовке к началу сокращения QE, и это может оказать давление на цены рисковых активов.
Решение было полностью ожидаемо рынком, основная интрига была в ожиданиях комментариев на пресс-конференции Пауэлла относительно возможно более ранних сроков начала нормализации ультрамягкой ДКП на фоне значительного улучшения прогнозов роста американской экономики и роста инфляционных ожиданий, усиленных принятым на днях новым пакетом поддержки экономики на $1,9 трлн.
Котировки фьючерсов перед заседанием закладывали в ожидания первые повышения ставки в марте 2023 г. или даже в конце 2022 г. Опросы аналитиков указывали на оценку вероятности сокращения объемов покупки облигаций либо до конца этого года, либо с начала 2022 г. Кроме того, участники рынка ждали комментариев Пауэлла относительно быстрого роста доходностей американских гособлигаций (вчера доходность UST-10 приблизилась к 1,7%) - насколько это беспокоит ФРС и при каких условиях центробанк может начать контролировать кривую доходности гособлигаций с помощью увеличения объемов покупки долгосрочных бумаг или операции Twist (дополнительные покупки долгосрочных бумаг при одновременных продажах краткосрочных). В принципе, Пауэлл уже давал ответы на эти вопросы, выступая в Конгрессе США в феврале и на онлайн конференции в начале марта. Сейчас он подтвердил и дополнительно раскрыл эти тезисы - сворачивать монетарную поддержку рано, решения будут приниматься на основе фактических данных, а не прогнозов и четко коммуницироваться рынку заблаговременно.
Первая реакция рынков была позитивной - доходность UST-10 отступила от более чем годового максимума, курс доллара ослаб, индексы S&P500 и Dow Jones обновили рекорды. Однако в дальнейшем рост доходностей UST на фоне ожиданий более высоких темпов роста экономики и инфляции может продолжиться. Главной проблемой, на наш взгляд, остается отсутствие количественных критериев и "существенного прогресса", и инфляции "умеренно выше 2% в течение некоторого времени", и доходности UST, угрожающей нежелательным ужесточением финансовых условий.
Изменения прогнозов по сравнению с декабрьскими. ФРС ждет в 2021 г. максимального темпа роста экономики с 1983 г., временного превышения инфляцией 2% и снижения в будущем году безработицы к докризисному уровню. ФРС повысила прогноз роста американской экономики на 2021 г. с 4,2% (декабрь) до 6,5%, на 2022 г. с 3,2% до 3,3%, на 2023 г. прогноз снижен с 2,4% до 2,2%, на долгосрочную перспективу - сохранен на уровне 1,8%.
Согласно опросам, рынок ожидал менее сильного повышения прогноза роста ВВП на этот год - до 5,8%. По инфляции (индекс PCE) прогноз на 2021 г. повышен с 1,8% до 2,4%, на 2022 г. с 1,9% до 2%, на 2023 г. - с 2% до 2,1%, на долгосрочную перспективу сохранен на уровне 2%. Прогноз роста потребительских цен без учета стоимости продуктов питания и энергоносителей (индекс Core PCE) на 2021 год повышен с 1,8% до 2,2%, на 2022 год - с 1,9% до 2%, на 2023 год - до 2,1% с 2%. Прогноз безработицы на текущий год снижен с 5% до 4,5%, на будущий год с 4,2% до 3,9%, на 2023 г. с 3,7% до 3,5%. Долгосрочный прогноз безработицы снижен с 4,1% до 4%. Также, как и в декабре, точечный график индивидуальных прогнозов руководства ФРС по процентной ставке предполагает в среднем сохранение ее в диапазоне 0-0,25%, как минимум, до конца 2023 г. При этом из 18 участников опроса ни один не прогнозирует повышения ставки в этом году, но на ближайшие годы число ожидающих повышения ставки увеличилось по сравнению с декабрем (в 2022 г. с 1 до 4, в 2023 г. с 5 до 7).
Текст заявления не сильно изменен по сравнению с январским. В январе утверждалось, что темпы восстановления экономической активности и занятости в последние месяцы замедлились - сейчас говорится, что они развернулись вверх, однако в секторах, наиболее пострадавших от пандемии, сохраняется слабость. В отношении инфляции в январе сообщалось, что слабый спрос и низкие цены на нефть удерживают ее на низком уровне - сейчас просто констатируется, что она остается ниже 2%. ФРС по-прежнему считает целесообразным сохранять ставки в текущем диапазоне до тех пор, пока условия на рынке труда не будут соответствовать условиям максимальной занятости, а инфляция не достигнет 2% и не будет стремиться к умеренному превышению этого уровня в течение некоторого времени. ФРС продолжит наращивать вложения в гособлигации (US Treasuries) не менее чем на $80 млрд и в ипотечные бумаги не менее чем на $40 млрд в месяц, "пока не будет достигнут существенный прогресс в достижении целей комитета по максимальной занятости и стабильности цен".
По словам Пауэлла, американская экономика восстанавливается после кризиса, вызванного пандемией коронавируса, быстрее, чем ожидалось, хотя восстановление идет неравномерно и далеко от завершения. Потребление товаров заметно выросло в начале года, но потребление услуг, особенно контактных, остается слабым из-за социального дистанцирования. После слабых результатов по рынку труда в предыдущие 3 месяца, за февраль число новых рабочих мест сильно увеличилось (+379К), в результате сфера развлечений и гостиничный бизнес смогли вернуть 2/3 рабочих мест, потерянных в декабре-январе. Однако число занятых в экономике еще на 9,5 млн ниже, чем до пандемии. Снижение числа новых случаев заражений и госпитализаций, прогресс в вакцинации, бюджетные стимулы способствуют значительному улучшению прогнозов на этот год, но сворачивать стимулирующую политику пока рано.
Пауэлл вновь назвал условия для повышения ставки - 1) возвращение к максимальной занятости в наиболее широком, инклюзивном смысле, которая измеряется не только общим уровнем безработицы, но и множеством параметров - отношением численности рабочей силы к общей численности трудоспособного населения, заметно снизившемся с начала пандемии, динамикой зарплат, темпами создания новых рабочих мест, сокращением усиленных пандемией диспропроций в уровне безработицы среди различных социальных и этнических групп (для афроамериканского и испаноязычного населения она существенно выше). Поэтому даже прогнозируемый низкий уровень безработицы в 2022-23 гг. не означает достижения максимальной занятости. 2) повышение инфляции устойчиво до 2% со стремлением к временному превышению этого уровня в течение какого-то времени (пока она ниже 2%, ожидаемое временное превышение этого уровня в течение 2021 г. "не считается", а прогноз на 2022 г. предполагает ее возвращение к 2%). Разброс прогнозов сроков начала повышения ставки в точечном графике dot plot отражает расхождения не в критериях, а в индивидуальных прогнозах сроков достижения этих условий. Большинство членов комитета, по его словам, на данный момент ждет сохранения ставки вблизи нуля в течение 3-х лет, но все будет зависеть от экономических данных.
Ключевое отличие нового подхода ФРС к ДКП от прежнего - решения как по повышению ставки, так и по сокращению объемов QE будут приниматься на основе реальных экономических данных, а не прогнозов (превентивно). Для повышения ставки необходимым условием является достижение целей, для начала сокращения QE - существенный прогресс в приближении к ним. При этом когда ФРС увидит, что условия достигнуты, о подготовке к снижению объемов покупок бумаг рынку будет дан сигнал заблаговременно. Главной проблемой, на наш взгляд, остается отсутствие количественных критериев и "существенного прогресса", и инфляции "умеренно выше 2% в течение некоторого времени", и доходности UST, угрожающей нежелательным ужесточением финансовых условий.
ФРС ожидает заметного ускорения инфляции в ближайшие месяцы (с марта), но считает его временным. Во-первых, на него повлияет эффект низкой базы инфляции прошлого года, во-вторых, инфляция издержек из-за дефицита предложения, в-третьих - ожидаемое увеличение потребительских расходов по мере открытия экономики (потребители будут активнее перемещаться и тратить сбережения, накопленные во время пандемии). Однако долгосрочные инфляционные ожидания надежно заякорены вблизи 2%, что позволяет ФРС сохранять низкие ставки, чтобы достичь максимальной занятости, не опасаясь спровоцировать высокую инфляцию. Между тем, рыночные инфляционные ожидания ("вмененная инфляция", breakeven rates) уже заметно превышают 2% таргет, на 10-летнем горизонте достигнув 2,31%, а на 5-летнем 2,64%.
Пауэлл вновь повторил, что рост доходностей госбумаг не вызывает опасений, поскольку общие финансовые условия остаются благоприятными. Опасения могло бы вызвать хаотичные изменения на финансовых рынках и устойчивое нежелательное ужесточение финансовых условий для населения и бизнеса. Действующие механизмы (программа покупки госбумаг и бумаг ипотечных агентств) сейчас достаточны, при необходимости они могут быть скорректированы.
По словам Пауэлла, решение относительно норматива SLR для банков (supplemental leverage ratio) для банков будет объявлено в ближайшие дни. В прошлом году были приняты временные послабления для банков в этом нормативе, позволяющие не учитывать вложения в гособлигации и некоторые виды депозитов при расчете левериджа, они по плану завершаются 31 марта 2021 г. Если они не будут продлены, банкам придется сократить вложения в гособлигации. Ожидания этого могли оказывать дополнительное давление на цены гособлигаций в последние недели.
Таким образом, ФРС подтвердила, что пока не готова думать о сокращении масштабов стимулирующей политики, и первая реакция рынков была позитивной. Однако мы полагаем, что в отсутствие намерений ФРС сдерживать рост доходностей UST их движение вверх может продолжиться. Позже в течение года, когда сильные прогнозы ФРС по росту экономики и снижению безработицы начнут реализовываться, а инфляция превысит 2%, мы полагаем, что ФРС все же может объявить о подготовке к началу сокращения QE, и это может оказать давление на цены рисковых активов.
Свежие комментарии